记者 | 张乔遇

电竞吸引广泛的游戏玩家群，并已成为当代流行文化中日益不可或缺的一部分，尤其是Z世代及千禧世代，弗若斯特沙利文统计，2020年Z世代及千禧世代人群战全球所有电竞游戏玩家的79.0%。

成立于2016年5月的英雄体育VSPN（下称：VSPN）已是中国最大的电竞运营服务商，不足6年便摸到了上市门槛，拟登陆港股主板，美银证券、中金公司和瑞信系其联席保荐人。英雄体育与英雄互娱均系应书岭一手创办，英雄互娱赛道为电竞游戏研发和发行，英雄体育则主攻电竞赛事运营服务。

公司处于产业链中游，上为游戏开发商和运营商，下为电竞直播平台和其他线上娱乐平台。根据弗若斯特沙利文报告，2020年VSPN举办的赛事数目位列亚洲第一，并且在电竞赛事业务和商业化的收益上位列中国第一。

截至2021年9月30日止九个月，VSPN在中国及海外为29款电竞游戏运营94项电竞赛事，共有对赛约5600场。2019年、2020年及截至2021年1-9月（报告期），VSPN分别为17个、27个及41个品牌和赞助商开发及执行电竞赞助和营销活动。

业务不赚钱，靠腾讯输出

电竞圈主要包括游戏开发商和发行商，电竞品牌赞助商，电竞玩家和观众以及直播及其他线上娱乐平台，电竞达人及主播五个参与方。

图片来源：招股书

截至2021年1-9月，VSPN通过赛事运营、商业化以及人才孵化与管理获取收入。赛事运营上，VSPN主要为游戏开发商和发行商提供赛事运营服务获取运营服务费，也是VSPN的第一大收入来源，但近年占总收入的比重有所下滑。

商业化上，VSPN一方面为电竞品牌及赞助商提供赞助及营销解决方案获取赞助费，同时为游戏开发商和发行商提供广告代理服务和媒体版权分销服务获取代理费和媒体版权分销费，还为直播平台提供广告代理服务获取代理费。

人才孵化与管理上，VSPN主要对直播及其他线上娱乐平台提供达人及主播内容以及电竞俱乐部内容，获取虚拟礼物费。

2019年至2020年及2021年1-9月，VSPN的收入分别为9.27亿元、8.92亿元和13.22亿元，同期公司亏损不断扩大，分别对应3077.4万元、-5.96亿元和-13.64亿元。

持续的亏损或许对于新兴行业中的初创公司而言并不是一件稀奇事，但值得注意的是，VSPN的三大业务实际上并不赚钱。

图片来源：招股书

2019年，VSPN的毛利率还有14.7%，到了2020年却直线下滑至1.5%，截至2021年上半年，公司销售成本超收入，毛利率为-2.8%。

对于报告期毛利率的大幅下跌直至亏损，公司表示：一方面系由于公司确认大量的成本但相应的收入确认却需要符合相应的条件；另一方面在于受疫情影响公司电竞对赛数目及电竞行业的活动大幅减少，特别是中国境外。

此外，2019年10月至2021年12月，VSPN与腾讯共同管理PEL（和平精英职业联赛），平分收益及成本，但VSPN并未就PEL运营电竞赛事产生电竞赛事运营收益，由于PEL报告期仍处于开发初期，产生自PEL的收益需要时日增加但相关成本却从2019年末便开始产生。

2022年开始，VSPN将计划调整合作形式提供PEL相关以电竞为中心的一般服务，而非共同管理安排，公司PEL的收益与腾讯KPL（王者荣耀职业联赛）等其他电竞联赛的合作者相似。据悉，VSPN于2017年成为《王者荣耀》的KPL的唯一赛事运营商。

根据2020年百度指数，在十大最受欢迎的电竞游戏中，VSPN在中国覆盖其中九项，包括《王者荣耀》和《和平精英》。因此，不论是KPL还是PEL，VSPN较为知名的业务均与腾讯有关。

报告期，腾讯一直是VSPN的第一大客户及第一大供应商，报告期VSPN来自腾讯的收入占公司总收入的比重分别为44.6%、48.2%及31.2%，同时公司向腾讯进行的采购分别占公司销售成本及经营开支的12.8%、10.4%和9.3%。

据招股书披露，2016年VSPN与腾讯展开合作，包括赛事运营及若干最受欢迎的电竞游戏商业化，例如《王者荣耀》、《QQ飞车》、《决胜时刻系列》及《穿越火线》。

赛事运营遭吐槽，腾讯也下场圈地

除了业绩上的问题，VSPN还存在业务上的问题。

2019年6月举办的KPL春季赛决赛中，VSPN将决赛地点定在了西安大明宫，但现场却因为过于简陋被调侃像是一座“灵堂”，因六月正值炎热却选在户外引起观众不满，且由于比赛是临时搭建的舞台，当天风力很大直接将比赛舞台吹“塌”了，对此引起了大片网友的不满。

此后的KPL比赛中，公司还因KPL比赛解说现场出现“喘气声”的事情，在整个王者荣耀圈子里面引起了不少玩家的热议，同时也因KPL运营的各种意外，VSPN被网友戏称为“草台班子”。

另一方面，一位电竞行业资深从业者曾表示，“从流量、关注度来看，中国电竞市场《英雄联盟》独占70%，《王者荣耀》占了20%，其他赛事加起来大概就10%。”

根据弗若斯特沙利文报告，和LPL（英雄联盟职业联赛）相比，2020年KPL的赛事决赛观众最高达到1.05亿人，高于LPL6500万人，但KPL的年度收入只有约2亿美元，而LPL的年度收入高达约18亿美元，是KPL的9倍。

据悉，英雄联盟由美国的拳头游戏开发，腾讯分别于2011年、2015年两次将其收入囊中。而作为VSPN的第一大股东的腾讯（截至招股书签署日持股比例为13.54%），同时也是LPL目前的主办方。

值得注意的是，2019年1月，腾讯互娱与拳头游戏合资创办了腾竞体育，此后《英雄联盟》的LPL的赛事开始由其独立运营管理；2021年，腾讯开启官方解说招募及培训，旗下的天美工作室正式启动了天美电竞，该年10月天美电竞《QQ飞车》手游S联赛落地苏州太仓。

2016年VSPN与腾讯合作以来，对腾讯旗下赛事运营及商业化的游戏包括《王者荣耀》《QQ飞车》《决胜时刻系列》及《穿越火线》等，腾竞体育的出现使得VSPN的处境更显尴尬。

2021年起，VSPN增加了培养及培训电竞达人和主播社群资源业务，向达人及主播支付费用，与电竞达人和主播针对直播表现短视频内容进行商业化合作等，将业务扩大至电竞直播方向，试图吞下这一部分市场。

2021年1-9月，VSPN社群运营业务实现3.43亿元收入，占总收入的25.9%，成本端新增了向达人和主播支付的2.65亿元费用，占当期总成本的20.0%。截至该年9月，VSPN在中国各主要直播及其他线上娱乐平台（斗鱼、虎牙、bilibili、快手等）管理超过5589名活跃达人和主播，粉丝数合计超4.39亿名（包含重复粉丝）。

市场规模小，计划布局韩国

行业上，根据弗若斯特沙利文报告，2020年全球有4.88亿名电竞粉丝特地收看电竞节目，中国按收入计的电竞市场金额为1372亿元，占全球电竞市场的42.4%，预计2026年将上升至3096亿元。

按2020年的收入计算，VSPN（包括香蕉游戏传媒，于2021年第一季度被公司收购）占中国电竞赛事行业市场份额超75%位居第一，且为唯一一名业务涵盖行业所有细分市场的参与者。

但值得注意的是，电竞赛事行业收入规模仅占1372亿元电竞市场中的14亿元，其中包含赛事运营收入占比55.6%、赞助收入占比20%、媒体版权收入占比17.6%，余下的门票及其他收入占比6.8%。预计到2026年，电竞赛事收入规模能上升至89亿元，复合增长率为36.3%。按此计算，2020年和2026年我国电竞赛事行业收入规模占电竞市场总收入的比例不足3%。

图片来源：招股书

电竞市场的主要贡献依旧在于电竞游戏，2020年收入规模贡献了1128亿元，占中国整体电竞市场的82.2%，此外电竞直播贡献了183亿元，占中国整体电竞市场的13.3%、电竞达人商业化贡献了95亿元，占中国整体电竞市场的6.9%。

2021年1-9月，VSPN的毛利为-3659.7万元，去年同期公司毛利为1791.1万元，同比大幅下降且首次出现负值。该期电竞赛事运营收入为4.66亿元，成本端电竞内容制作成本为5.38亿元，导致毛利为负的最大原因在于公司赛事运营上的入不敷出。

对未来的规划上，2020年初VSPN已经开始在中国境外地区如韩国、东南亚及中东运营电竞赛事，但业务受到疫情的影响。截至2021年1-9月，公司远程制作及直播转播超2180场电竞对赛，分別制作及直播转播581场海外电竞队赛。

2021年1月，VSPN收购了香蕉游戏传媒（以中国为基地切覆盖海外的电竞赛事运营商）的控制权进一步加强VSPN的海外赛事运营能力。

原香蕉游戏传媒创始人王思聪将出任英雄体育VSPN战略委员会副主席，完成收购后，香蕉游戏传媒将作为英雄体育VSPN旗下独立品牌。同时香蕉游戏传媒南韩队与VSPN南韩队合并。

2021年3月，VSPN收购了上海厚翰（主要为中国直播及其他线上娱乐平台提供电竞及游戏相关联人及对主播内容进行商业化的公司），来加强对达人及主播的培养和管理。综合上海厚翰后，VSPN和 18家全球知名职业电竞俱乐部合作（包括Team、Liquid、T1、WE、QGhappy和4AM等）管理其在中国的直播及商业化活动。